来源：Reuters

作者：Chris Kirkham

特斯拉的股价在三个月内下跌了近一半。即便如此，投资者仍在争论这家电动汽车制造商是否被高估。

自去年 12 月 18 日创下 1.5 万亿美元的历史最高估值以来，该公司的市值已下跌 45%，抹去了因“大选红利”所获得的涨幅。

然而，从标准财务指标来看，特斯拉的估值仍远高于全球最大的汽车和科技公司。这是因为大多数投资者和分析师都相信马斯克的说法，即全球最有价值的汽车制造商实际上根本不是一家汽车公司，而是一家人工智能先驱，即将引发自动驾驶出租车和人形机器人的革命。

根据路透社对十几家银行和投资公司所做的分析，特斯拉的电动汽车业务几乎提供了公司的全部收入，但其市值却不到四分之一。特斯拉的大部分价值都寄托在人们对自动驾驶汽车的期望上，尽管马斯克自 2016 年以来每年都承诺无人驾驶最迟会在次年问世，但特斯拉尚未实现这一目标。

自 12 月以来，特斯拉股价下跌的原因是汽车销量和利润下降、对马斯克政治活动的抗议，包括他在担任特朗普高级顾问期间大规模解雇联邦政府工作人员；以及投资者担心政治活动分散了这位世界首富的注意力，使其无法照顾好自己的摇钱树。尽管如此，自大选以来，特斯拉的市值仍上涨了约 650 亿美元，高于通用汽车 (GM) 的总市值。

目前（截至3月7日收盘），特斯拉的总市值约 8450 亿美元，仍高于其后九家市值最高的大型汽车制造商的总和，这九家汽车制造商去年共售出约 4400 万辆汽车，而特斯拉的销量为 180 万辆。

长期以来，投资者一直押注马斯克对特斯拉未来的愿景，而不是其当前的利润。但特斯拉的实际表现与分析师对未诞生产品的盈利预期之间的差距越来越大，促使一些人警告称，特斯拉存在非理性繁荣。

“特斯拉股价还能脱离基本面多久？”摩根大通分析师瑞安·布林克曼 (Ryan Brinkman) 在特斯拉公布业绩不佳和年度汽车销量首次下滑后写道。

特斯拉和马斯克均未回应置评请求。7 月，马斯克表示，那些不相信特斯拉会“解决汽车自动驾驶问题”的投资者应该“卖掉特斯拉股票”。

Robotaxi

特斯拉此前的 1.2 万亿美元市值峰值出现在 2021 年，这是对其具体成就的回应。其开创性的 Model 3 和 Model Y 销量飙升证明，电动汽车可以大批量销售，实现盈利。马斯克当时发誓，特斯拉将生产更便宜的电动汽车，到 2030 年，每年销售 2000 万辆汽车，几乎是全球最大汽车制造商丰田目前销量的两倍。

然而，马斯克去年放弃了大批量销售目标。4 月，路透社报道称，特斯拉放弃了备受期待的全新 2.5 万美元“Model 2”，投资者原本指望它能推动增长。从那时起，马斯克就向投资者推销特斯拉的Robotaxi。

这一转变很有说服力：到 11 月大选期间，特斯拉股价从去年 4 月的低点上涨了 71%，尽管其电动汽车销量停滞不前，利润下降。

随后，在特朗普当选后的几周内，该股几乎翻了一番。马斯克花费了超过 2.5 亿美元支持特朗普，现在担任“政府效率部”的高级顾问。

马斯克的政治影响力让看涨的分析师相信，特朗普将扫清监管障碍，部署大量特斯拉自动驾驶出租车。马斯克承诺在 6 月前推出收费式自动驾驶出租车。

“现在绝对没有什么能阻止他发布这项自动驾驶技术，”投资咨询公司 GLJ Research 的首席执行官戈登·约翰逊 (Gordon Johnson) 说，该公司建议做空特斯拉的股票。约翰逊认为，这项技术还未做好上路准备：“如果他明天就发布这项技术，一切就都完了。这些东西会给全美国带来灾难。”

特斯拉已经面临诉讼和联邦调查，涉及其以自动驾驶和全自动驾驶为卖点的驾驶辅助系统造成的事故，包括死亡事故。该公司警告消费者，这些系统并不能使其汽车实现自动驾驶，需要驾驶员高度集中注意力。

销量下滑，竞争加剧

该汽车制造商的核心电动汽车业务陷入困境。自 2020 年 Model Y 以来，特斯拉推出的唯一一款车型是 Cyber​​truck。考克斯汽车公司估计，这款三角形皮卡去年的销量为 38,965 辆，远低于马斯克最初预测的特斯拉到 2025 年将生产的 25 万辆。随着全球电动汽车需求放缓和竞争加剧，尤其是在中国，电动汽车起价低于 10,000 美元，特斯拉还下调了现已老化的 Model 3 和 Model Y 的价格。

新数据还显示，由于马斯克加入欧洲极右翼政治运动，今年特斯拉在欧洲市场的销量急剧下滑。

特斯拉现在面临着来自马斯克帮助选举的总统的阻力。经常批评电动汽车的特朗普呼吁取消电动汽车补贴和政策，这些政策为特斯拉的利润增加了数十亿美元。马斯克否认失去补贴对特斯拉的影响，称竞争对手将遭受更多损失。

当特斯拉在 1 月份报告年度营业利润下降 20% 时，财报电话会议上的分析师没有询问特斯拉的财务状况或电动汽车销量下滑。他们关注的是马斯克的承诺，即到 6 月在德克萨斯州奥斯汀推出“自动驾驶叫车服务”，到年底在更广泛的地区推出无人驾驶汽车。第二天，特斯拉股价上涨了 3%。

以预期市盈率衡量，特斯拉的股价仍处于高位。投资者用该指标来判断股票估值是否合理。高市盈率表明股价可能被高估。

特斯拉的预期市盈率是接下来 25 家最有价值汽​​车制造商平均市盈率的 9 倍多。

与特斯拉不同，比亚迪的油电混合动力汽车业务也蓬勃发展，推动 2024 年总销量达到约 420 万辆，是特斯拉交付量的两倍多。然而，比亚迪的市值还不到特斯拉的六分之一。

特斯拉的预期市盈率也是科技巨头 Nvidia、Apple、Meta Platforms、Alphabet、Amazon.com 和 Microsoft 的两倍或三倍以上。

乐观的模型

多头不考虑判断特斯拉潜力的标准财务指标，认为马斯克独有能力领导交通革命。他曾表示，自动驾驶出租车和机器人将使特斯拉成为“迄今为止世界上最有价值的公司”。

特斯拉投资者 Zacks Investment Management 的客户投资组合经理 Brian Mulberry 表示，尽管人们长期以来对他的“疯狂科学家性格”感到担忧，但马斯克“总是能成功实现技术”。

接受路透社调查的大多数分析师依然看涨。

这些分析师通常将特斯拉的市值分为几类来证明其合理性：汽车业务，包括电动汽车充电等服务（目前占收入的 90%）；能源生产和存储业务（占收入的 10%）；以及三项新兴业务：自动驾驶出租车；自动驾驶技术的许可或订阅；以及 Optimus 人形机器人。而电动汽车销售则被视为一个相对较小的因素。

Truist Securities 将特斯拉价值的 9% 归因于汽车销售，21% 归因于无人驾驶技术，17% 归因于机器人出租车，34% 归因于机器人。

美国银行将特斯拉价值的一半归因于机器人出租车，28% 归因于自动驾驶软件订阅。

摩根士丹利将 21% 归因于机器人出租车，39% 归因于自动驾驶技术和其他服务的订阅。

“木头姐”旗下的 Ark Investment Management 预计，到 2029 年，该股将达到 2,600 美元，机器人出租车占公司价值的 88%。Ark 预测特斯拉到那时可以生产数百万辆机器人出租车，年收入约为 7600 亿美元。这将超过全球收入最高的公司沃尔玛。

Ark 投资分析和机构战略总监 Tasha Keeney 表示，她相信特斯拉将通过大幅降低叫车服务的每英里成本、淘汰人类司机来实现这种增长。

“这比开私家车便宜，”她说。“也许人们甚至会停止开车。”

“特斯拉技术‘不安全’”？

特朗普可能会为没有方向盘或踏板的无人驾驶汽车扫清道路，因为联邦政府监管车辆设计的安全性。去年 10 月，马斯克推出了一款具有这种配置的概念车——双门 Cyber​​cab，并表示将于 2026 年投入生产。

但各州对公共道路上的自动驾驶汽车行驶进行管理，限制了特朗普的影响力。包括德克萨斯州在内的一些州几乎没有规则。特斯拉最大的美国市场加利福尼亚州要求在州政府监督下进行广泛的无人驾驶测试，然后才能颁发机器人出租车许可证。

特朗普放松自动驾驶出租车监管的举措可能会让所有竞争对手受益，而不仅仅是特斯拉。目前，美国规模较小的自动驾驶出租车行业由 Alphabet 旗下的 Waymo 主导，该公司在洛杉矶和凤凰城等城市运营着数百辆无人驾驶出租车。

Waymo 和大多数其他自动驾驶技术开发商都试图通过许多重叠的技术来确保安全，包括人工智能、雷达和激光雷达。特斯拉的目标是通过仅依靠摄像头和人工智能来开发更便宜的自动驾驶出租车。

一些投资者怀疑特斯拉是否找到了一条独特的低价自动驾驶出租车之路。Stanphyl Capital Partners 的投资经理 Mark Spiegel 正在做空特斯拉的股票，如果股价下跌，这项投资将获得回报。

Spiegel 表示，特斯拉的自动驾驶出租车方法“不安全，而且如果没有雷达和激光雷达，就永远不会安全”。

而比亚迪上个月表示，它将免费提供一项驾驶辅助技术，作为一项标准功能，该技术类似于特斯拉在中国售价超过 8,000 美元的全自动驾驶系统。

“比亚迪告诉你自动驾驶没有价值，”GLJ Research 分析师约翰逊说。“事实上，它太没价值了，我们会免费提供。”